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國(guó)內(nèi)期貨和現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，鄭糖再創(chuàng)新高，一方面當(dāng)前外盤(pán)回調(diào)幅度有限，進(jìn)口利潤(rùn)仍然深度倒掛，內(nèi)外仍有價(jià)差修復(fù)的需求；一方面國(guó)內(nèi)大幅減產(chǎn)導(dǎo)致現(xiàn)貨緊張，而釋放儲(chǔ)備消息初步被市場(chǎng)消化，因此近期常常出現(xiàn)現(xiàn)貨帶著期貨走的情況；此外，4月進(jìn)口量同比減少83.45%，印證利潤(rùn)持續(xù)倒掛后進(jìn)口意愿不佳，產(chǎn)需缺口難以通過(guò)進(jìn)口糖彌補(bǔ)；目前原糖價(jià)格雖然從最高點(diǎn)出現(xiàn)回調(diào)，但是進(jìn)口利潤(rùn)仍處于8500元/噸的水平，內(nèi)外價(jià)差有修復(fù)的需要。
無(wú)解的現(xiàn)貨：加工糖進(jìn)不來(lái) 國(guó)產(chǎn)糖惜售
22/23年度我國(guó)糖產(chǎn)量896萬(wàn)噸，食糖消費(fèi)預(yù)計(jì)在1560-1580萬(wàn)噸，產(chǎn)需缺口在660-680萬(wàn)噸的水平，在扣除糖漿和預(yù)拌粉等糖源的補(bǔ)充后預(yù)計(jì)缺口仍在540-560萬(wàn)噸的水平，因此需要進(jìn)口糖進(jìn)行彌補(bǔ)，2022/23榨季截至4月累計(jì)進(jìn)口食糖278.83萬(wàn)噸，同比減少40.29萬(wàn)噸，降幅12.63%；即當(dāng)前仍有260萬(wàn)噸以上的進(jìn)口需求，但目前50%關(guān)稅的配額外進(jìn)口利潤(rùn)全線關(guān)閉，巴西7月船期的進(jìn)口成本已經(jīng)飆升至8500元/噸的水平，因此加工糖進(jìn)口意愿不佳，數(shù)量偏少也印證了當(dāng)前進(jìn)口糖難以進(jìn)入市場(chǎng)彌補(bǔ)缺口，繼續(xù)加重由于廣西減產(chǎn)導(dǎo)致的國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨緊張的困境。而這種進(jìn)口偏少的趨勢(shì)預(yù)計(jì)還會(huì)延續(xù)，巴西4月的出口量偏低，從UNICA統(tǒng)計(jì)來(lái)看，目前4月發(fā)往中國(guó)的糖不足1萬(wàn)噸，考慮到1-2個(gè)月的船期，至少5-6月我國(guó)的進(jìn)口量很難看到巨大的增量，預(yù)計(jì)還是處于歷史偏低的水平。
由于減產(chǎn)的大背景和銷(xiāo)售進(jìn)度偏快的影響，全國(guó)工業(yè)庫(kù)存整體偏低，截至4月底，我國(guó)食糖工業(yè)庫(kù)存 381 萬(wàn)噸，同比減少 110 萬(wàn)噸，減幅 22.4%；其中，廣西月度工業(yè)庫(kù)存224.9萬(wàn)噸，同比減少113.07萬(wàn)噸；廣東月度工業(yè)庫(kù)存7.25萬(wàn)噸遠(yuǎn)低于去年同期的17.26萬(wàn)噸，糖廠產(chǎn)銷(xiāo)過(guò)半，惜售挺價(jià)心態(tài)強(qiáng)烈，因此近期一直出現(xiàn)現(xiàn)貨比期貨更加抗跌的情況。
從定價(jià)權(quán)的角度思考，未來(lái)國(guó)內(nèi)糖價(jià)的定價(jià)核心在于外盤(pán)，也就是內(nèi)外價(jià)差的修復(fù)需求；近期盡管原糖從最高點(diǎn)出現(xiàn)一定程度的回落，但是27或者25美分的原糖對(duì)于國(guó)內(nèi)糖價(jià)的影響沒(méi)有本質(zhì)區(qū)別，當(dāng)原糖現(xiàn)貨價(jià)格在27美分/磅用6.9的匯率計(jì)算，50%關(guān)稅的進(jìn)口成本在8500元/噸附近；若原糖現(xiàn)貨價(jià)格跌至25美分/磅，進(jìn)口成本仍在8000元/噸附近；進(jìn)口糖仍深度倒掛，在國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨緊張的背景下，在原糖價(jià)格處于23美分/磅以上（進(jìn)口成本7300-7500元/噸附近），內(nèi)外價(jià)差均有修復(fù)的需求，因此25和27美分/磅對(duì)于國(guó)內(nèi)糖價(jià)的影響沒(méi)有本質(zhì)區(qū)別。
全球供需平衡表容錯(cuò)率降低 原糖的拐點(diǎn)未至 內(nèi)外價(jià)差仍有修復(fù)空間
22/23年度幾大主產(chǎn)國(guó)均有產(chǎn)量不及預(yù)期的情況，其中印度產(chǎn)量預(yù)計(jì)不足3300萬(wàn)噸，低于榨季初期預(yù)計(jì)的3650萬(wàn)噸，產(chǎn)量的下調(diào)導(dǎo)致可出口食糖的削減，出口量降至600萬(wàn)噸的水平，低于市場(chǎng)此前預(yù)計(jì)的1000萬(wàn)噸；印度產(chǎn)量和出口出現(xiàn)縮減后，泰國(guó)糖能否穩(wěn)定供應(yīng)變得關(guān)鍵，但22/23榨季泰國(guó)甘蔗壓榨量為9388萬(wàn)噸低于市場(chǎng)預(yù)計(jì)的1億噸上，難以彌補(bǔ)印度減產(chǎn)后的缺口；歐盟由于受到能源上漲、夏季不利天氣以及病蟲(chóng)害的影響，產(chǎn)量也出現(xiàn)下滑，導(dǎo)致歐洲地區(qū)的產(chǎn)量持續(xù)處于1000歐元/噸的高位水平；由于廣西的大幅減產(chǎn)，我國(guó)產(chǎn)量也出現(xiàn)了明顯的下滑，5月農(nóng)業(yè)農(nóng)村部更新了產(chǎn)需預(yù)估，目前2022/23年度中國(guó)食糖生產(chǎn)全部結(jié)束，再次下調(diào)對(duì)產(chǎn)量的預(yù)估至896萬(wàn)噸，同比減少60萬(wàn)噸。
ISO大幅下調(diào)22/23榨季全球食糖過(guò)剩量至85萬(wàn)噸。由于幾大主產(chǎn)國(guó)產(chǎn)量的下調(diào)，ISO國(guó)際糖業(yè)協(xié)會(huì)大幅下調(diào)了對(duì)22/23年度全球食糖的過(guò)剩量，從2月預(yù)計(jì)的420萬(wàn)噸過(guò)剩調(diào)整至過(guò)剩85萬(wàn)噸的緊平衡狀態(tài)。而對(duì)于23/24榨季，歐洲種植進(jìn)度延遲、甜菜繼續(xù)保守病蟲(chóng)害影響；厄爾尼諾發(fā)生概率的概率增加，新季主產(chǎn)國(guó)產(chǎn)量或繼續(xù)不容樂(lè)觀；全球供需平衡表的容錯(cuò)率進(jìn)一步降低。
根據(jù)NOAA預(yù)測(cè)， CPC預(yù)計(jì)厄爾尼諾現(xiàn)象在 5 月至 7 月期間發(fā)生的可能性為 82%，高于一個(gè)月前的 62%。12 月 23 日至 2 月 24 日發(fā)生厄爾尼諾現(xiàn)象的可能性為 93%；厄爾尼諾發(fā)生的概率正在增加，厄爾尼諾通常會(huì)導(dǎo)致亞洲地區(qū)出現(xiàn)干旱，進(jìn)而導(dǎo)致印度和泰國(guó)新季甘蔗生長(zhǎng)情況不佳、糖產(chǎn)量下滑，Czarnikow預(yù)計(jì)，23/24榨季印度在扣除500萬(wàn)噸左右的乙醇分流之后，產(chǎn)量或降至3250萬(wàn)噸，泰國(guó)2023/24榨季糖產(chǎn)量預(yù)計(jì)將從1000萬(wàn)噸以上的水平下降至800萬(wàn)噸；可供出口的食糖數(shù)量為250萬(wàn)噸，為2020/21榨季以來(lái)的最低水平；此外厄爾尼諾發(fā)生時(shí)，巴西會(huì)出現(xiàn)降雨過(guò)多的情況，盡管今年巴西豐產(chǎn)預(yù)期較為強(qiáng)烈，但是一旦降雨過(guò)多或?qū)е赂收岷橇拷档?、糖廠壓榨進(jìn)度放緩，若6-9月降雨過(guò)量，巴西港口擁堵的風(fēng)險(xiǎn)將進(jìn)一步增加，進(jìn)而導(dǎo)致巴西糖無(wú)法及時(shí)流入市場(chǎng)；23/24年度歐盟地區(qū)總面積預(yù)計(jì)有所增加，但由于種植環(huán)境不佳，普氏將歐盟+英國(guó)的糖產(chǎn)量預(yù)估下調(diào)37.4萬(wàn)噸至1652萬(wàn)噸，該地區(qū)仍是一個(gè)凈進(jìn)口地區(qū)，在供需平衡表緊張的背景下，價(jià)格可能會(huì)在1000歐元/噸的高位得到支撐。
策略方面，巴西開(kāi)榨原糖迎來(lái)季節(jié)性回調(diào)，但在榨季初期難以難以形成巨量的出口，疊加未來(lái)仍有堵港的風(fēng)險(xiǎn)，短期全球貿(mào)易流緊張的趨勢(shì)延續(xù)，厄爾尼諾發(fā)生的概率在增加，新季全球食糖供需或仍維持緊平衡的狀態(tài)；國(guó)內(nèi)在內(nèi)減產(chǎn)和外盤(pán)高企的背景下，市場(chǎng)情緒高漲，盡管原糖出現(xiàn)回調(diào)，但是25和27美分/磅的原糖對(duì)于鄭糖修復(fù)價(jià)差的邏輯沒(méi)有本質(zhì)的區(qū)別，產(chǎn)需缺口仍然難以通過(guò)進(jìn)口糖進(jìn)行彌補(bǔ)；輪儲(chǔ)的消息初步被市場(chǎng)消化，現(xiàn)貨緊張的基本面仍然維持，預(yù)計(jì)未來(lái)我們將常?？吹浆F(xiàn)貨拉著期貨上漲的一幕，因此操作上可以嘗試逢低做多07和09，或者考慮9-1正套；但是政策總是捉摸不透的，謹(jǐn)防鄭糖持續(xù)高位后，可能再次爆發(fā)的政策利空。
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