行情回顧: 在即將過(guò)去的6月里，熱卷價(jià)格經(jīng)歷了超跌之后的修復(fù)上漲以及快速上漲之后的回調(diào)休整行情 。我們?cè)?月中旬對(duì)內(nèi)部期友推出的熱卷半年報(bào)中，對(duì)熱卷的供需兩端作出了分析展望。隨著時(shí)間的推移，我們?cè)趯ｎ}中所作的分析推演也在逐步得以兌現(xiàn)。而熱卷價(jià)格的表現(xiàn)，也基本符合我們?cè)诎肽陥?bào)中所作的展望分析
在市場(chǎng)即將告別6月，進(jìn)入下半年之際，黑色商品尤其是熱卷的供需狀態(tài)到底發(fā)生了哪些新的變化?未來(lái)的價(jià)格方向是否發(fā)生了新的轉(zhuǎn)變?帶著這些問(wèn)題，我們對(duì)熱卷的供需再做一次梳理，以供投資者朋友們參考。
(資料圖片)
一、政策力度不斷加碼，靜待政策效用兌現(xiàn)
1.央行下調(diào)LPR，政策力度不斷加碼。
我們?cè)跓峋戆肽陥?bào)中提到: 當(dāng)前制造業(yè)復(fù)蘇的內(nèi)生動(dòng)力之一主要來(lái)自于融資成本的持續(xù)下降。6月份以來(lái)，隨著央行陸續(xù)下調(diào)公開(kāi)市場(chǎng)操作利率、OMO利率以及LPR，企業(yè)融資成本有望隨之而進(jìn)一步下降。而這也進(jìn)一步強(qiáng)化了制造業(yè)復(fù)蘇的預(yù)期。自2019年8月份央行推動(dòng)完善LPR報(bào)價(jià)形成機(jī)制以來(lái)，5年期LPR從4.8%降至當(dāng)前的4.2%，累計(jì)下降了60個(gè)基點(diǎn)(圖2)。在此期間，企業(yè)部門的人民幣貸款加權(quán)平均利率從4.64%降至3.95%，整體下降近70個(gè)基點(diǎn)。隨著貸款利率的持續(xù)下降，企業(yè)貸款意愿也隨之而持續(xù)回升。我們看到企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比增速?gòu)?020年2月份的11.5%，逐步上升至當(dāng)前階段的18.1% (圖3) 。我們認(rèn)為: 隨著央行政策力度的持續(xù)加碼，制造業(yè)的復(fù)蘇也有望隨之而持續(xù)推進(jìn)。
2.政策效用逐步兌現(xiàn)，熱卷需求預(yù)期持續(xù)改善
在政策的持續(xù)刺激和推動(dòng)之下，部分重點(diǎn)行業(yè)的表現(xiàn)持續(xù)向好。政策效用也在逐步兌現(xiàn)。我們看到通用和專用設(shè)備制造、船舶等運(yùn)輸設(shè)備制造等細(xì)分行業(yè)利潤(rùn)水平持續(xù)改善(圖4)。隨著上述行業(yè)的持續(xù)復(fù)蘇向好，作為制造業(yè)主要原材料之一的板材，其需求也在持續(xù)改善。
以造船行業(yè)為例，當(dāng)前船舶運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)的毛利率水平穩(wěn)定在15%附近(圖4)。在融資成本持續(xù)下降以及行業(yè)利潤(rùn)持續(xù)改善的環(huán)境下，我們看到我國(guó)造船行業(yè)呈現(xiàn)出持續(xù)向好的表現(xiàn)。1-5月份造船完工量1647萬(wàn)載重噸，同比增長(zhǎng)15.4% (圖5) 。承接新船訂單2645萬(wàn)載重噸，同比增長(zhǎng)49.5%。5月底，手持船舶訂單11799萬(wàn)載重噸，同比增長(zhǎng)15.5%
3.周期共振，熱卷價(jià)格有望企穩(wěn)回升。
我們跟蹤研究企業(yè)中長(zhǎng)期信貸周期和熱卷價(jià)格周期之間的關(guān)系發(fā)現(xiàn):企業(yè)信貸周期對(duì)熱卷價(jià)格周期具有顯著的領(lǐng)先特征，領(lǐng)先時(shí)間在3-6個(gè)月(圖6)。從企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增速的周期變化來(lái)看，目前正處于一輪持續(xù)擴(kuò)張的周期之中。在此環(huán)境下，制造業(yè)投資整體有望保持較高增速。作為制造業(yè)原材料之一的熱卷，其需求有望保持較強(qiáng)的改善預(yù)期。受此影響，其價(jià)格大概率會(huì)重回上漲周期之中。
工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存，作為反應(yīng)制造業(yè)景氣與否的另一個(gè)重要指標(biāo)，其周期變化也反應(yīng)著下游需求的周期性變化。我們通過(guò)觀察發(fā)現(xiàn):需求周期的變化領(lǐng)先于庫(kù)存周期的變化。反過(guò)來(lái)，庫(kù)存所處的周期位置，也能反映需求所處的周期位置。自去年疫情防控升級(jí)以來(lái)，下游需求和市場(chǎng)信心均出現(xiàn)了較為顯著的下滑。受此影響，下游制造業(yè)經(jīng)歷了從被動(dòng)累庫(kù)再到主動(dòng)去庫(kù)兩個(gè)階段。經(jīng)過(guò)一年的時(shí)間之后，庫(kù)存水平已經(jīng)從峰值時(shí)增長(zhǎng)20%，逐步降至5.9%的低位水平。隨著庫(kù)存水平的持續(xù)下降，未來(lái)庫(kù)存周期將逐步從主動(dòng)去庫(kù)向被動(dòng)去庫(kù)轉(zhuǎn)變，如果需求周期持續(xù)回升，庫(kù)存周期將進(jìn)一步從被動(dòng)去庫(kù)向主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)轉(zhuǎn)變 (圖7)
從庫(kù)存周期與熱卷價(jià)格周期的關(guān)系來(lái)看，熱卷價(jià)格周期拐點(diǎn)通常先于庫(kù)存周期出現(xiàn) (圖8)。換言之，隨著庫(kù)存周期底部拐點(diǎn)的臨近，熱卷價(jià)格周期的拐點(diǎn)同樣離我們?cè)絹?lái)越近。
二，利潤(rùn)維持低位，供應(yīng)保持穩(wěn)定
自去年下半年以來(lái)，受到下游需求持續(xù)下滑的影響，續(xù)下滑，表現(xiàn)較為低迷。以熱卷為例，今年以來(lái)熱卷現(xiàn)貨平均虧損幅度達(dá)到70元/噸，而去年同期則為盈利393元/噸 (圖9)。熱卷生產(chǎn)利潤(rùn)的低迷表現(xiàn)，對(duì)熱卷的供應(yīng)產(chǎn)生了較為顯著的抑制作用。
從上海鋼聯(lián)的調(diào)研情況來(lái)看，截至當(dāng)前，熱卷平均周度產(chǎn)量為310萬(wàn)噸同比去年下降5萬(wàn)噸，而同比過(guò)去3年的均值則下降了近10萬(wàn)噸(圖10)。由此可見(jiàn)，低利潤(rùn)環(huán)境對(duì)熱卷供應(yīng)所帶來(lái)的抑制影響是較為顯著的。下半年，在鋼鐵行業(yè)產(chǎn)量平控預(yù)期較強(qiáng)的大環(huán)境下，疊加熱卷自身生產(chǎn)利潤(rùn)依然較為低迷熱卷產(chǎn)量預(yù)計(jì)將維持低位運(yùn)行的狀態(tài)。
三、供需周期錯(cuò)配，價(jià)格有望走強(qiáng)。
今年上半年，鋼材需求端在一二季度呈現(xiàn)出顯著的先強(qiáng)后弱的特征，而鋼材供應(yīng)端則呈現(xiàn)出截然相反的先弱后強(qiáng)的狀念。止是田于供需兩端的周期錯(cuò)配，使得上半年以熱卷為代表的黑色系商品價(jià)格，出現(xiàn)了倒“V”形的劇烈波動(dòng)。
展望下半年，熱卷需求在制造業(yè)復(fù)蘇內(nèi)生動(dòng)能增強(qiáng)的環(huán)境下，有望再度轉(zhuǎn)入周期性復(fù)蘇階段:而熱卷供應(yīng)在低利潤(rùn)以及產(chǎn)量平控環(huán)境下，預(yù)計(jì)將維持在下行周期之中。熱卷供需周期將從二季度的寬松狀態(tài)，逐步向供需緊平衡狀態(tài)轉(zhuǎn)變。在此環(huán)境下，熱卷的價(jià)格周期有望再度從下行周期轉(zhuǎn)入上行周期之中。
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