上周中資美元債一級新發(fā)約4億美元，發(fā)行量較明顯回落，發(fā)行主體分別為金融和城投行業(yè)。從收益率和利差來看，上周中資投資級美元債收益率和利差分別下行3bp和15bp，中資高收益美元債的收益率和利差分別下行162bp和165bp。投資級中資美元債方面，年底前隨著交投放緩，我們認(rèn)為利差可能繼續(xù)緩慢修復(fù)，市場可能呈現(xiàn)慢牛格局。高收益中資美元債方面，近期一系列政策的發(fā)布對市場情緒有明顯提振效果，尚未出險的優(yōu)質(zhì)主體中短端價格已經(jīng)修復(fù)到較高位置，甚至部分已經(jīng)出險的房企美元債價格也出現(xiàn)幅度不小的反彈，我們認(rèn)為右側(cè)交易機(jī)會若隱若現(xiàn)。
一級市場回顧
(資料圖片僅供參考)
上周中資美元債一級新發(fā)約4億美元，發(fā)行量較明顯回落，發(fā)行主體分別為金融和城投行業(yè)。具體而言：
城投方面，杭州錢塘新區(qū)建投12月8日以維好結(jié)構(gòu)定價364天、1.5億美元高級無抵押債券，最終指導(dǎo)價和發(fā)行價為6.5%。
金融方面，工商銀行澳門分行12月7日定價2年期、2.5億美元SOFR浮息債券，初始價SOFR+120bp區(qū)域，最終指導(dǎo)價和發(fā)行價為SOFR+80bp。
二級市場回顧
上周投資級中資美元債在臨近年末以及等待美國11月通脹數(shù)據(jù)和美聯(lián)儲會議因素影響下交投清淡，利差小幅回落，高收益美元債在地產(chǎn)政策利好推動下強(qiáng)勢開盤，周中由于獲利了結(jié)賣盤漲幅有所回落，臨近周末由困境主體帶動反彈。從收益率和利差來看，上周中資投資級美元債收益率和利差分別下行3bp和15bp，中資高收益美元債的收益率和利差分別下行162bp和165bp。目前投資級和高收益收益率中樞分別為5.62%和20.39%，處于歷史91%和89%分位數(shù)，利差中樞分別為152bp和1658bp，處于歷史20%和88%分位數(shù)。從回報(bào)率來看，上周中資美元債整體回報(bào)率0.53%，其中投資級和高收益回報(bào)率分別為0.29%和2.11%，分行業(yè)來看，地產(chǎn)、金融、城投行業(yè)回報(bào)率分別為2.54%、0.70%和0.26%。12月5日，投資級中資美元債在防控措施政策邊際寬松利好下開局強(qiáng)勢，早盤利差整體收窄5-10bp，活躍券利差收窄10-20bp;高收益地產(chǎn)在銀行融資端政策利好繼續(xù)釋放提振下延續(xù)漲勢，碧桂園、中駿、新城、建業(yè)開盤跳漲1-5pt，已違約主體融創(chuàng)、龍光、世茂、旭輝也上漲2-4pt不等。12月6日，投資級交投放緩，地產(chǎn)美元債隨著獲利了結(jié)賣壓多數(shù)低開。12月7日，臨近年底市場交投不甚活躍，投資級中資美元債方面，優(yōu)質(zhì)主體短端需求較強(qiáng)，投資級地產(chǎn)方面，萬科、龍湖、越秀延續(xù)小幅反彈;高收益地產(chǎn)美元債則繼續(xù)看到較大拋壓，即使在宣布配股募資47.4億港幣后，碧桂園曲線整體仍下跌3-5pt。12月8日，投資級中資美元債交投清淡，TMT板塊利差小幅走闊，其他板塊漲跌互現(xiàn);高收益板塊漲跌互現(xiàn)，碧桂園、綠城、路勁等中長端下跌1-3pt，新城上漲1-2pt。12月9日，投資級中資美元債交投清淡，高收益地產(chǎn)美元債整體上漲1-2pt，值得注意的是本次上漲主要有困境/違約債券上漲推動。
信用事件
上周負(fù)面評級主體包括：建業(yè)地產(chǎn)股份有限公司。
? 穆迪將建業(yè)地產(chǎn)股份有限公司的主體評級由B3下調(diào)為Caa2，評級展望維持負(fù)面不變。主要由于穆迪認(rèn)為鑒于未來6-12個月公司大量債務(wù)到期，以及合同銷售低迷和融資渠道受限導(dǎo)致的流動性疲弱，公司違約風(fēng)險加劇。
上周正面評級主體包括：綠地控股有限公司、京東集團(tuán)股份有限公司、金川集團(tuán)股份有限公司、南京浦口經(jīng)濟(jì)開發(fā)有限公司和成都經(jīng)開國投集團(tuán)有限公司。
? 標(biāo)普將綠地控股有限公司的主體評級由SD上調(diào)為CCC-，評級展望初評為負(fù)面。主要由于標(biāo)普認(rèn)為雖然公司完成了不良債務(wù)的延期，但是考慮到2023年底到期的債務(wù)，包括72億元人民幣的在岸債券和約25億元人民幣的離岸貸款，公司還存在持續(xù)的高還款風(fēng)險。
? 標(biāo)普將京東集團(tuán)股份有限公司的主體評級由BBB+上調(diào)為A-，評級展望由正面下調(diào)為穩(wěn)定。主要由于標(biāo)普認(rèn)為京東將持續(xù)在過去兩年中的良好表現(xiàn)，在2022年的前九個月，公司的收入和調(diào)整后的EBITDA分別增長了11%和50%，均超過了傳統(tǒng)電子零售商和電子商務(wù)競爭對手。
? 惠譽(yù)將金川集團(tuán)股份有限公司的主體評級由BBB上調(diào)為BBB+，評級展望保持不變。主要由于惠譽(yù)認(rèn)為甘肅省地方政府對公司擁有較強(qiáng)的控制權(quán)，并有中等力度的支持記錄及支持意愿，疊加公司強(qiáng)勁的盈利水平、持續(xù)的現(xiàn)金流生成能力和財(cái)務(wù)狀況改善，其獨(dú)立信用評級狀況提升。
? 穆迪將南京浦口經(jīng)濟(jì)開發(fā)有限公司的評級展望由穩(wěn)定上調(diào)為正面，主體評級維持Ba2不變。主要由于穆迪認(rèn)為南京浦口經(jīng)開對南京市浦口區(qū)政府的戰(zhàn)略重要性日益上升，區(qū)政府支持公司的意愿出現(xiàn)改善趨勢，預(yù)計(jì)這一趨勢將持續(xù)下去，并可能在未來12個月內(nèi)推動該公司評級至更高水平。
? 穆迪將成都經(jīng)開國投集團(tuán)有限公司評級展望由穩(wěn)定上調(diào)為正面，主體評級維持Ba2不變。主要由于穆迪認(rèn)為得益于公司財(cái)務(wù)管理的增強(qiáng)和對成都市戰(zhàn)略重要性的提高，公司的或有負(fù)債風(fēng)險和政府付款的改善。
市場展望
美債利率方面，從上周美債走勢來看當(dāng)前市場存在較大分歧，我們認(rèn)為本周美聯(lián)儲加息50bp為概率較大的基準(zhǔn)情形，也不排除小概率加息75bp的情況發(fā)生。對于基準(zhǔn)情形來說，投資級中資美元債方面，年底前隨著交投放緩，我們認(rèn)為利差可能繼續(xù)緩慢修復(fù)，市場可能呈現(xiàn)慢牛格局，目前較9月行情有10-20bp下行空間。高收益中資美元債方面，近期一系列政策的發(fā)布對市場情緒有明顯提振效果，尚未出險的優(yōu)質(zhì)主體中短端價格已經(jīng)修復(fù)到較高位置，甚至部分已經(jīng)出險的房企美元債價格也出現(xiàn)幅度不小的反彈，我們認(rèn)為右側(cè)交易機(jī)會若隱若現(xiàn)，不過基本面目前尚未扎實(shí)，后續(xù)來看不排除出現(xiàn)信用事件導(dǎo)致價格波動的可能性。
風(fēng)險
美聯(lián)儲加息超預(yù)期。
圖表1：主要行業(yè)美元債月度發(fā)行量
注：截至2022年11月25日
資料來源：Bloomberg，中金公司研究部
圖表2：上周中資美元債發(fā)行明細(xì)
資料來源：Bloomberg，中金公司研究部
圖表3：美元債收益率上周變動(左圖);美元債利差上周變動(右圖)
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表4：投資級中資美元債收益率走勢(左圖);投機(jī)級中資美元債收益率走勢(右圖)
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表5：境內(nèi)外收益率比較
資料來源：Factset，Wind，中金公司研究部
圖表6：中資美元債收益率、利差分位數(shù)水平
注：分位數(shù)自2008年4月30日起算，截至2022年11月25日
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表7：上周中資美元債評級調(diào)整
資料來源：Bloomberg，穆迪，標(biāo)普，惠譽(yù)，中金公司研究
