11月房地產(chǎn)利好政策密集出臺，我們認為各部委針對房企資金面各類政策的密集統(tǒng)一出臺，反映了中央層面對于房企資金鏈壓力的關(guān)注度和希望化解地產(chǎn)資金鏈風(fēng)險的目標導(dǎo)向，市場也已經(jīng)給予積極反饋。不過行業(yè)基本面底部的真正確立可能需依賴于銷售的企穩(wěn)回升，信用債的反彈持續(xù)時間也需關(guān)注政策的實際執(zhí)行力度。我們認為最終融資受益的可能仍然集中于資金壓力不大、信用風(fēng)險可控主體，個券之間的差異將進一步加大，推薦銷售表現(xiàn)好于市場平均、債券到期壓力相對可控的主體，實際違約風(fēng)險可控的同時，也更可能獲得金融支持。
【資料圖】
摘要
銷售跟蹤：根據(jù)中國指數(shù)研究院數(shù)據(jù)，11月重點跟蹤的70個城市有47個披露了全月周度銷售數(shù)據(jù)，11月銷售面積環(huán)比下降7%、同比下降26%，銷售額環(huán)比下降1%、同比下降19%，累計銷售面積同比下降32%、銷售額下降27%。各類城市月度走勢比較趨同，三線及以下城市邊際反彈力度稍大，累計來看一線城市明顯好于其他。具體的，一二線城市銷售面積環(huán)比小幅下跌、同比下跌30%左右，銷售額環(huán)比增速也只有個位數(shù)、同比下降20%，其中上海、杭州、成都、蘇州、廈門、南昌、合肥環(huán)比、同比均增長或小幅下降，重慶、福州、沈陽、西寧下降幅度超過40%;三線及以下城市銷售面積環(huán)比微增1%、同比下降10%，銷售額環(huán)比增11%、同比下降10%，東莞、無錫、唐山、岳陽、常熟環(huán)比、同比均有增長，汕頭、安慶、襄陽、蕪湖、肇慶下降超過40%。不過累計來看，一線城市銷售面積、銷售額分別下降24%和13%，二線及以下城市累計降幅均超過30%。從房企銷售來看，我們重點跟蹤的房企有47家披露了銷售數(shù)據(jù)，平均銷售面積環(huán)比下降4.2%、同比下降36.6%，銷售額環(huán)比下降3.9%、同比下降33%，累計銷售面積和銷售額同比下降43%和30.9%，單月和累計表現(xiàn)均弱于全國平均。單個房企來看，華潤、綠城、濱江、鐵建、越秀銷售面積和銷售額環(huán)比、同比均上升;旭輝、融信、美的、首開、金輝、金隅銷售額環(huán)比、同比下降超過40%;累計只有越秀銷售同比增長。。
土地市場：11月300城推地建筑面積10591.43萬平米，環(huán)比上升37%、同比下降23%(10月-9%)，成交建筑面積6898.8萬平米，環(huán)比上升9%、同比下降9%(10月+19%)，土地流拍率13%(10月15%)、成交溢價率2%(10月1%)，土地成交額2911.13億元，環(huán)比下降12%、同比下降14%(10月+11%)，累計同比下降33%(1-10月-35%)。分城市級別看，一線城市深圳、北京完成四輪土拍，土地成交面積128.25萬平米、土地成交額232.49億元，環(huán)比大幅下降51%、同比下降59%，深圳推出8宗土地成交7宗，全部平價成交，中海、華潤、華僑城等央企和深圳地鐵、人才安居等本地城投拿地為主;北京推出6宗土地全部成交，整體溢價率10%，以中海、中建、保利等央企拿地為主。二線城市長沙、鄭州完成三輪土拍，南京、杭州完成四輪土拍，武漢、無錫完成五輪土拍，土地成交額1160.5億元，環(huán)比下降27%、同比下降28%，除杭州溢價率0.13%、本地民企拿地為主外，其余城市全部是平價成交、區(qū)域城投拿地為主。三四線城市土地成交面積4974.45萬平米，環(huán)比上升28%、同比上升2%，土地成交額1518.13億元，環(huán)比上升23%、同比上升27%，土地流拍率13%、溢價率3%，有一定景氣回升。不過累計來看，一線、二線、三四線土地成交額累計同比下降12%、33%、43%，縱向看三四線回升幅度大而一線城市惡化，但絕對降幅仍然是三四線表現(xiàn)最差。
融資跟蹤：11月房地產(chǎn)境內(nèi)債券發(fā)行量在10月基礎(chǔ)上略有下降，雖然到期量也有下降，但凈增量轉(zhuǎn)為-70億元，其中國企4.3億元，非國企-73.8億元，重點跟蹤民企濱江、龍湖有新債發(fā)行，濱江發(fā)行的無增信2年期中票8億元，票面利率達到5.8%，較歷史有較大幅度上行，龍湖發(fā)行的3年期中債擔(dān)保20億元中票，票面利率僅3%。美元債依舊無發(fā)行，凈增量-24.9億美元。到期方面，11、12月境內(nèi)債券到期、回售量合計分別為473.6億元、222億元，信托到期量分別為453億元和675億元，美元債分別為24.87億美元和12.22億美元，到期壓力相對可控。個券方面，年內(nèi)未出險民企到期不多，壓力尚可。
二級走勢：受利好政策出臺帶動，境內(nèi)外主流房企債券價格有一定反彈，美元債反彈力度更大。11月以來房地產(chǎn)利好政策密集出臺，帶動市場信心提振，境內(nèi)AAA部分未出險企業(yè)及少量出險企業(yè)信用債價格明顯修復(fù)，包括碧桂園、旭輝、遠洋控股、萬達商管、金地相關(guān)個券利差收窄幅度都在1000bp以上，帶動整體AAA級利差均值收窄137bp;不過也有部分主體的債券利差雖然有回落但仍高于10月末，比如時代控股、龍湖、綠地、普洛斯，走擴幅度在100-7700bp。AA+房企受益不大，整體利差還在走擴，比如世茂建設(shè)、金輝、中駿、富力、信達、光明的相關(guān)個券利差走擴幅度在30-1300bp，利差收窄的主要是廈門特房的部分個券，收窄幅度在10bp左右。AA級房企樣本券利差平均走擴374bp，其中中南和鑫苑走擴幅度較大。美元債市場反彈力度較大，總回報33.84%，高收益和投資級回報率分別為58.73%和15.53%。具體房企來看，龍湖集團中長端美元債價格已經(jīng)回升至70-80美元區(qū)間，相比10月末大約上漲50-55pt左右;金地2024年到期美元債也大約上漲50pt;碧桂園長端美元債價格回升至40-50美元區(qū)間，大約上漲30-40pt左右。后續(xù)來看，我們認為11月房地產(chǎn)政策支持力度明顯增強，但仍需觀察具體資金落地規(guī)模及節(jié)奏。
行業(yè)投資建議
11月房地產(chǎn)利好政策密集出臺，包括11月8日交易商協(xié)會發(fā)文擴大“第二支箭”，緊接著多家房企宣布儲架式發(fā)行，11月14日銀保監(jiān)會、住建部、人民銀行共同發(fā)布《關(guān)于商業(yè)銀行出具保函置換預(yù)售監(jiān)管資金有關(guān)工作的通知》，11月23日央行銀保監(jiān)會發(fā)文房地產(chǎn)政策16條，多家銀行宣布和房企達成授信合作協(xié)議，11月28日證監(jiān)會發(fā)文放松房企股權(quán)融資政策。我們認為，各部委針對房企資金面各類政策的密集統(tǒng)一出臺，反映了中央層面對于房企資金鏈壓力的關(guān)注度和希望化解地產(chǎn)資金鏈風(fēng)險的目標導(dǎo)向，其中“穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)房企開發(fā)貸資金投放、中債提供增信債券融資、保函置換預(yù)售資金監(jiān)管”等政策對于增加優(yōu)質(zhì)房企流動性水平、切斷房企風(fēng)險傳染鏈條有一定幫助，貸款展期也為了企業(yè)集中資金應(yīng)對債券償付提供了可能，市場也已經(jīng)給予積極反饋。不過行業(yè)基本面底部的真正確立可能需依賴于銷售的企穩(wěn)回升，信用債的反彈持續(xù)時間也需關(guān)注政策的實際執(zhí)行力度，政策基本都提到“市場化、法制化原則”和“優(yōu)質(zhì)房企合作”，以銀行為主的金融機構(gòu)仍有可能無法快速提升風(fēng)險偏好，并且授信和意向授信到實際放款還有較大距離，最終融資受益的可能仍然集中于資金壓力不大、信用風(fēng)險可控主體，個券之間的差異將進一步加大，推薦銷售表現(xiàn)好于市場平均、債券到期壓力相對可控的主體，實際違約風(fēng)險可控的同時，也更可能獲得金融支持
風(fēng)險
政策調(diào)整及基本面修復(fù)不及預(yù)期。
正文
經(jīng)營層面
圖表1：70城商品住宅銷售面積周度同比走勢
資料來源：中國指數(shù)研究院，中金公司研究部
圖表2：土地流拍率和溢價率走勢
資料來源：中國指數(shù)研究院，中金公司研究部
圖表3：土地成交額表現(xiàn)
資料來源：中國指數(shù)研究院，中金公司研究部
圖表4：重點覆蓋房企經(jīng)營數(shù)據(jù)統(tǒng)計
資料來源：中國指數(shù)研究院，中金公司研究部
圖表5：房地產(chǎn)境內(nèi)債發(fā)行和凈增情況
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表6：房地產(chǎn)境內(nèi)債凈增量分企業(yè)所有權(quán)屬性統(tǒng)計
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表7：房地產(chǎn)美元債發(fā)行和凈融資情況
資料來源：彭博資訊，中金公司研究部
圖表9：房地產(chǎn)境內(nèi)債到期和回售統(tǒng)計
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表10：房地產(chǎn)美元債到期和回售統(tǒng)計
資料來源：彭博，中金公司研究部
圖表12：代表個券異常成交統(tǒng)計
資料來源：財匯，中金公司研究部
圖表13：房地產(chǎn)美元債指數(shù)走勢
資料來源：彭博資訊，中金公司研究部
關(guān)鍵詞： 中資美元債
