2022年11月以來(lái)房地產(chǎn)利好政策密集出臺(tái)以及防控優(yōu)化后，房地產(chǎn)銷(xiāo)售環(huán)比有一定改善，即使同比仍有下行，進(jìn)入2023年，房地產(chǎn)支持政策繼續(xù)推進(jìn)加碼，配合低基數(shù)效應(yīng)顯現(xiàn)，我們認(rèn)為2023年房地產(chǎn)銷(xiāo)售走勢(shì)轉(zhuǎn)而向上可能性較大。我們認(rèn)為受到明確支持的優(yōu)質(zhì)未出險(xiǎn)民營(yíng)房企銷(xiāo)售反彈力度大、同比跌幅相對(duì)有限、融資傾斜度高，信用資質(zhì)改善確定性高。我們認(rèn)為，對(duì)于大部分投資者來(lái)說(shuō)，國(guó)有房企近期受市場(chǎng)調(diào)整影響收益率有較大幅度上升，而實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較小、甚至在本輪調(diào)整中還有彎道超車(chē)的現(xiàn)象，風(fēng)險(xiǎn)收益性?xún)r(jià)比更高。
正文
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銷(xiāo)售跟蹤：根據(jù)中國(guó)指數(shù)研究院數(shù)據(jù)，2022年12月重點(diǎn)跟蹤的70個(gè)城市有45個(gè)披露了全月周度銷(xiāo)售數(shù)據(jù)，按照周度我們推算月度，2022年12月銷(xiāo)售面積環(huán)比上升26%、同比下降23.3%、累計(jì)同比下降37%，銷(xiāo)售額環(huán)比上升17.4%、同比下降8.2%、累計(jì)同比下降34%。城市分類(lèi)看，一線(xiàn)城市環(huán)比反彈力度大且銷(xiāo)售額同比增速達(dá)到23.7%、明顯好于銷(xiāo)售面積，三線(xiàn)及以下城市銷(xiāo)售面積同比上升18.5%但銷(xiāo)售額同比僅增長(zhǎng)5%，顯示價(jià)格修復(fù)動(dòng)力稍弱。從房企銷(xiāo)售來(lái)看，我們重點(diǎn)跟蹤的房企有48家披露了2022年12月銷(xiāo)售數(shù)據(jù)，平均銷(xiāo)售面積環(huán)比上升24%、同比下降35%，平均銷(xiāo)售金額環(huán)比上升34%、同比下降28%，累計(jì)銷(xiāo)售面積下降42.9%、銷(xiāo)售額下降40.3%，環(huán)比走勢(shì)略強(qiáng)于全國(guó)平均，顯示了大型房企調(diào)整策略和推盤(pán)速度順應(yīng)政策速度更快，不過(guò)同比和累計(jì)表現(xiàn)仍然弱于全國(guó)水平。單個(gè)房企來(lái)看，大部分房企銷(xiāo)售環(huán)比有改善，其中越秀2022年1-12月累計(jì)銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)7%，其余均為同比下降，降幅相對(duì)小的有華潤(rùn)、濱江、招蛇、首開(kāi)、鐵建、綠城、金隅、保利、電建累計(jì)同比跌幅在20%范圍內(nèi)，而且這些房企12月銷(xiāo)售額環(huán)比表現(xiàn)均有明顯好轉(zhuǎn)且同比走勢(shì)也相對(duì)較好;未出險(xiǎn)的民營(yíng)房企12月銷(xiāo)售額大多同比下降，只有濱江、大華同比增速為正，碧桂園跌幅不到10%，其余均明顯下降，累計(jì)跌幅除濱江外也都超過(guò)30%。
土地市場(chǎng)：2022年12月300城推地建筑面積15005萬(wàn)平米，環(huán)比上升41%、同比下降9%(11月-23%)，成交建筑面積15385萬(wàn)平米，環(huán)比上升126%、同比上升16%(11月-10%)，土地流拍率9%(11月20%)、成交溢價(jià)率2%(11月2%)，土地成交額6216億元，環(huán)比上升118%、同比上升6%(11月-16%)，累計(jì)同比下降28%(1-11月-33%)。分城市級(jí)別看，一線(xiàn)城市上海、廣州完成四輪土拍，土地成交面積155.4萬(wàn)平米、土地成交額318億元，環(huán)比上升37%、同比下降52%，其中上海推出6宗地塊全部成交，整體溢價(jià)率3.69%，拿地以鐵建、中交兩家央企和區(qū)域國(guó)企臨港新城、上海國(guó)際汽車(chē)城、上海蘇河灣為主;廣州推出6宗地塊、成交5宗，整體溢價(jià)率0.1%，保利摘得1宗、越秀摘得2宗。二線(xiàn)城市重慶、成都、福州、廈門(mén)、青島、濟(jì)南、天津、長(zhǎng)沙、合肥、南京、蘇州、武漢均完成批次供地，帶動(dòng)土地成交面積和成交額環(huán)比都有翻倍以上增長(zhǎng)，但同比仍然小幅下降，上述城市成交溢價(jià)率基本都不到5%，拿地企業(yè)以地方企業(yè)為主，少量央企和區(qū)域民企。三四線(xiàn)城市反彈幅度較大，土地成交面積環(huán)比上升128%、同比上升39%，土地成交額環(huán)比上升138%、同比上升71%，累計(jì)同比下降28%?？偟膩?lái)看，隨著地產(chǎn)支持政策的推進(jìn)和市場(chǎng)小幅反彈，土地市場(chǎng)也有回溫，其中三四線(xiàn)城市前期基數(shù)較低、反彈幅度也最強(qiáng)。
融資跟蹤：2022年12月房地產(chǎn)境內(nèi)債券發(fā)行量有一定上升，而且到期量也有下降，凈增量達(dá)到277億元，其中國(guó)企216億元，非國(guó)企61億元，重點(diǎn)跟蹤民企中，金輝、美的、新城、碧桂園各發(fā)行1支由中債增進(jìn)提供擔(dān)保的中票，碧桂園、美的各發(fā)行1支由其他專(zhuān)業(yè)擔(dān)保公司提供擔(dān)保的公司債，發(fā)行利率在3-4.5%之間;此外碧桂園、新希望、美的置業(yè)、萬(wàn)科有發(fā)行無(wú)擔(dān)保公司債，其中萬(wàn)科發(fā)行的兩支3年期公司債合計(jì)57億元、發(fā)行利率均只有3%，體現(xiàn)了政策支持背景下龍頭企業(yè)市場(chǎng)認(rèn)可度回升，不過(guò)其他幾家由于區(qū)域布局問(wèn)題受益有限，發(fā)行利率基本都超過(guò)4%。美元債仍然無(wú)發(fā)行，凈增量-12.2億美元。到期方面，2023年境內(nèi)債券到期、回售合計(jì)5452億元，其中3月為月度到期最高達(dá)到825億元，1月、2月到期量分別為434.7億元和306億元;信托到期量合計(jì)2745.4億元，較前期大幅下降，與2022年以來(lái)發(fā)行量大幅回落有關(guān)，月度到期基本呈逐月下降態(tài)勢(shì)，1月到期量最大超過(guò)400億元;美元債到期量合計(jì)486億美元，其中4月、1月為最高分別為80.5億美元和72億美元，2月到期量33.85億美元。個(gè)券方面，1月碧桂園有1支美元債6.17億美元進(jìn)入回售期，金地1月有1期15億元中票到期，龍湖有1期公司債5億元回售。
二級(jí)走勢(shì)：受利好政策出臺(tái)帶動(dòng)，境內(nèi)外主流房企債券價(jià)格有一定反彈，美元債反彈力度更大。2022年12月以來(lái)政策帶動(dòng)下市場(chǎng)信心提振，房地產(chǎn)境內(nèi)債券高等級(jí)利差有明顯收窄，不過(guò)部分規(guī)模小、弱資質(zhì)的地方國(guó)企利差有一定走擴(kuò)，AAA、AA+、AA評(píng)級(jí)可比口徑下行業(yè)利差均值分別收窄83bp、收窄76bp、走擴(kuò)38bp，個(gè)券方面AAA的龍光、碧桂園、旭輝、遠(yuǎn)洋控股、萬(wàn)達(dá)商管、金地和AA+的世茂建設(shè)、中駿利差收窄幅度較大，AA+的富力、光明、西安高科和AA的中南建設(shè)利差走擴(kuò)較多。美元債方面，2022年12月總回報(bào)率16.01%，高收益和投資級(jí)回報(bào)率分別為28.08%和3.57%，繼續(xù)明顯好轉(zhuǎn)。其中龍湖集團(tuán)中長(zhǎng)端美元債價(jià)格穩(wěn)定在70-80美元區(qū)間，相比2022年11月末變化不大;金地2024年到期美元債繼續(xù)上漲5pt左右至85美元附近;碧桂園長(zhǎng)端美元債價(jià)格回升至50美元以上區(qū)間，大約上漲10pt左右。
近期政策：近期，房地產(chǎn)支持政策繼續(xù)加碼推進(jìn)，具體包括：
2022年12月15至16日召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)2023年的工作安排中提到“支持住房改善消費(fèi)”和“確保房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展，有效防范化解頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況，因城施策支持剛性和改善性住房需求”。
2023年1月4日，中國(guó)人民銀行工作會(huì)議召開(kāi)，提到2023年將加大金融對(duì)國(guó)內(nèi)需求和供給體系的支持力度，其中很重要的一項(xiàng)工作是“落實(shí)金融16條措施，支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展”。
2023年1月5日晚間，人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布通知，決定建立首套住房貸款利率政策動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制。新建商品住宅銷(xiāo)售價(jià)格環(huán)比和同比連續(xù)3個(gè)月均下降的城市，可階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)厥滋鬃》抠J款利率政策下限。
2023年1月5日晚間，住建部部長(zhǎng)倪虹接受央視網(wǎng)記者采訪(fǎng)，提到2023年要重點(diǎn)抓好五件事，①大力支持剛性和改善性住房需求，具體的對(duì)購(gòu)買(mǎi)第一套住房的，要大力支持。首付比、首套利率該降的，都要降下來(lái)。對(duì)購(gòu)買(mǎi)第二套住房的，要合理支持。以舊換新、以小換大、生育多子女家庭都要給予政策支持。對(duì)購(gòu)買(mǎi)三套以上住房，原則上不支持，就是不給投機(jī)炒房者重新入市留有空間;②扎實(shí)做好保交樓、保民生、保穩(wěn)定工作，落實(shí)城市政府主體責(zé)任，做實(shí)“一樓一策”方案，確保支持政策精準(zhǔn)落實(shí)到每個(gè)項(xiàng)目、每個(gè)購(gòu)房人，讓購(gòu)房人吃下“定心丸”;③著力化解房企風(fēng)險(xiǎn)，以“慢撒氣”的方式，穩(wěn)妥化解房企資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)。重點(diǎn)是增加房企開(kāi)發(fā)貸、并購(gòu)貸和購(gòu)房人的按揭貸，滿(mǎn)足合理融資需求;④努力提升品質(zhì)、建設(shè)好房子;⑤合力整治房地產(chǎn)市場(chǎng)秩序。
行業(yè)投資建議
2022年11月以來(lái)房地產(chǎn)利好政策密集出臺(tái)以及防控優(yōu)化后，房地產(chǎn)銷(xiāo)售環(huán)比有一定改善，即使同比仍有下行。進(jìn)入2023年，房地產(chǎn)支持政策繼續(xù)推進(jìn)，從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議表態(tài)支持住房改善消費(fèi)、防范化解頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，到首套住房貸款利率動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制的建立，以及住建部長(zhǎng)針對(duì)支持首套、二套住房消費(fèi)需求的明確支持態(tài)度，配合低基數(shù)效應(yīng)顯現(xiàn)，我們認(rèn)為2023年房地產(chǎn)銷(xiāo)售走勢(shì)轉(zhuǎn)而向上可能性較大。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)化解方面，我們認(rèn)為近期政策明確著眼于改善優(yōu)質(zhì)龍頭房企資產(chǎn)負(fù)債表方面，房企開(kāi)發(fā)貸、銷(xiāo)售回款、債券融資等多個(gè)渠道增加企業(yè)資金，有利于改善房企資金面和流動(dòng)性指標(biāo)。從銷(xiāo)售和融資兩方面考慮，其中受到明確支持的優(yōu)質(zhì)未出險(xiǎn)民營(yíng)房企銷(xiāo)售反彈力度大、同比跌幅相對(duì)有限、融資傾斜度高，信用資質(zhì)改善確定性高。不過(guò)我們認(rèn)為，對(duì)于大部分投資者來(lái)說(shuō)，國(guó)有房企近期受市場(chǎng)調(diào)整影響收益率有較大幅度上升，而實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較小、甚至在本輪調(diào)整中還有彎道超車(chē)的現(xiàn)象，風(fēng)險(xiǎn)收益性?xún)r(jià)比更高。
風(fēng)險(xiǎn)
政策調(diào)整及基本面修復(fù)不及預(yù)期。
圖表
圖表1：70城商品住宅銷(xiāo)售面積周度同比走勢(shì)
資料來(lái)源：中國(guó)指數(shù)研究院，中金公司研究部
圖表2：土地流拍率和溢價(jià)率走勢(shì)
資料來(lái)源：中國(guó)指數(shù)研究院，中金公司研究部
圖表3：土地成交額表現(xiàn)
資料來(lái)源：中國(guó)指數(shù)研究院，中金公司研究部
圖表4：重點(diǎn)覆蓋房企經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)
資料來(lái)源：中國(guó)指數(shù)研究院，中金公司研究部
圖表5：房地產(chǎn)境內(nèi)債發(fā)行和凈增情況
資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部
圖表6：房地產(chǎn)境內(nèi)債凈增量分企業(yè)所有權(quán)屬性統(tǒng)計(jì)
資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部
圖表7：房地產(chǎn)美元債發(fā)行和凈融資情況
資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部
圖表8：房地產(chǎn)境內(nèi)債到期和回售統(tǒng)計(jì)
資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部
圖表9：房地產(chǎn)美元債到期和回售統(tǒng)計(jì)
資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部
圖表10：房地產(chǎn)信托到期統(tǒng)計(jì)
資料來(lái)源：用益信托網(wǎng)，中金公司研究部
圖表11：代表個(gè)券異常成交統(tǒng)計(jì)
資料來(lái)源：財(cái)匯，中金公司研究部
圖表12：房地產(chǎn)美元債指數(shù)走勢(shì)
資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部
關(guān)鍵詞： 中資美元債
