久期財經(jīng)訊，2月16日，惠譽評級確認(rèn)中資企業(yè)光陽安泰控股有限公司(Guangyang Antai Holdings Limited，簡稱“光陽安泰”)的長期外幣發(fā)行人違約評級為“B”。展望穩(wěn)定。
光陽安泰的評級受到其核心產(chǎn)品的領(lǐng)先市場地位、多元化的產(chǎn)品組合及可持續(xù)的財務(wù)指標(biāo)支撐。該公司評級的制約因素包括，地域集中度高、融資渠道有限且對外擔(dān)保規(guī)模龐大。
(相關(guān)資料圖)
展望穩(wěn)定是基于惠譽預(yù)計，光陽安泰暢銷的鋼鐵產(chǎn)品將助力其凈杠桿率和利潤率維持在與其評級相符的水平。
關(guān)鍵評級驅(qū)動因素
暫時性達(dá)到杠桿峰值：惠譽估計，光陽安泰的EBITDA凈杠桿率從2019-2021年的2.5倍左右飆升至2022年的4.0倍以上，超過了惠譽3.0倍的負(fù)面評級觸發(fā)閾值。這是由于房地產(chǎn)市場的急劇低迷導(dǎo)致需求疲軟，以及相關(guān)防控措施導(dǎo)致建筑活動放緩，2022年該公司盈利能力較低。原材料成本居高不下，導(dǎo)致整個行業(yè)的利潤率受到擠壓。
復(fù)蘇預(yù)期：然而，惠譽預(yù)計2023年將出現(xiàn)強(qiáng)勁復(fù)蘇，原因是政府刺激經(jīng)濟(jì)的努力和中國防控政策優(yōu)化，這將帶來建筑活動恢復(fù)并提振鋼鐵需求。因此，惠譽預(yù)計該公司每噸不銹鋼和碳鋼產(chǎn)品的毛利潤將從2022年的300元人民幣和150元人民幣，反彈至2023年的350元人民幣和180元人民幣以上，盡管仍低于疫情前的水平(分別為400元人民幣及200元人民幣)。
惠譽相信，復(fù)蘇不僅來自需求的回升，也來自公司強(qiáng)大的市場地位，其在山東省的市場份額為70%-80%，在全國400系列不銹鋼產(chǎn)品市場的份額為20%-30%?；葑u預(yù)計EBITDA凈杠桿率將在2023年降至2.9倍，2024年降至2.2倍。
降低對短期債務(wù)的依賴：光陽安泰對銀行信貸工具流動性的依賴限制了其評級，因為這使該公司容易受到信貸市場狀況變化的影響。到2022年底，其短期債務(wù)占總債務(wù)的比例從2021年底的85%降至60%以下，2017年至2020年期間的平均占比約為70%。銀行融資是光陽安泰唯一的融資渠道，因為其目前的可替代融資選擇有限。然而，該公司正尋求在中期內(nèi)擴(kuò)大資金來源。
對外擔(dān)保規(guī)模龐大：截至2022年底，光陽安泰的對外擔(dān)保額約為26億元人民幣，而其自身持有的有息債務(wù)為39億元人民幣。與2017年的35億元人民幣擔(dān)保相比，這一數(shù)字大幅下降。惠譽預(yù)計，到2024年底，對外擔(dān)保總額將降至20億元人民幣左右，與公司指引一致。惠譽將對外擔(dān)保計入總債務(wù)，并在計算公司杠桿率時納入所有對外擔(dān)保。
擔(dān)保對手方陷入困境：光陽安泰向中融新大集團(tuán)有限公司(Zhongrong Xinda Group Co Ltd，簡稱“中融新大”)提供約6億人民幣的擔(dān)保，截至2022年底，該公司因陷入財務(wù)困境對約4億元人民幣債務(wù)進(jìn)行重組。光陽安泰為這筆2023年底到期的款項提供直接擔(dān)保，根據(jù)該公司的說法，由于重組計劃已經(jīng)到位，現(xiàn)階段該公司無需償付這筆債務(wù)。惠譽對剩余的2億元人民幣的安排尚不清楚，但惠譽相信，如果該筆擔(dān)保需要償還，該公司有足夠的流動性來支付這筆款項。
交易帶來的業(yè)務(wù)風(fēng)險更高：2021年，光陽安泰交易部門的收入份額從2017年的25%躍升至略低于45%，但由于其核心業(yè)務(wù)部門的ASP增長更快，收入份額較2020年的55%有所下降?；葑u預(yù)計，隨著公司從營收增長轉(zhuǎn)向利潤率優(yōu)化，交易業(yè)務(wù)的收入貢獻(xiàn)將保持在50%左右。與核心鋼鐵業(yè)務(wù)相比，交易對手風(fēng)險和營運資金需求更高，核心鋼鐵業(yè)務(wù)的市場領(lǐng)先地位和400系列不銹鋼專利工藝的成本優(yōu)勢有助于該公司降低風(fēng)險。
評級推導(dǎo)摘要
光陽安泰的業(yè)務(wù)狀況弱于鋁生產(chǎn)商中國宏橋集團(tuán)有限公司(China Hongqiao Group Limited，簡稱“中國宏橋”，01378.HK，BB+/穩(wěn)定)。中國宏橋2021年的EBITDA為330億元人民幣，明顯高于光陽安泰的19億元人民幣。中國宏橋的凈債務(wù)/EBITDA之比較低，不到1.0倍，而光陽安泰的凈債務(wù)/EBITDA之比為2.6倍。
光陽安泰的收入明顯高于中國西部水泥有限公司(West China Cement Limited，簡稱“西部水泥”，02233.HK，BB/穩(wěn)定)。然而，西部水泥EBITDA利潤率更高、杠桿率更低和融資渠道更多元化。JSW鋼鐵有限公司(JSW Steel Limited，BB/穩(wěn)定)2021年的凈債務(wù)/EBITDA之比低于光陽安泰，此外，其規(guī)模更大，利潤率也更高。
關(guān)鍵評級假設(shè)
本發(fā)行人評級研究中惠譽的關(guān)鍵評級假設(shè)包括：
-2022年至2025年間，平均煉鋼毛利率保持在略低于5%的水平。
-2022年至2025年間，每年資本支出約為4億元人民幣，主要用于生產(chǎn)設(shè)施升級改造。
-近期無派息或大規(guī)模投資。
-2023-2024年間，對外擔(dān)保規(guī)模每年減少2億元人民幣。
評級敏感性
可能單獨或共同導(dǎo)致惠譽采取正面評級行動/上調(diào)評級的因素包括：
-融資渠道更加多元，從而降低對交叉擔(dān)保債務(wù)的依賴并減少對外擔(dān)保規(guī)模。
-貿(mào)易業(yè)務(wù)縮減，F(xiàn)FO凈杠桿率持續(xù)低于2.0倍。
-扣除權(quán)益后凈債務(wù)與經(jīng)營性EBITDA比率持續(xù)低于1.5倍。
可能單獨或共同導(dǎo)致惠譽采取負(fù)面評級行動/下調(diào)評級的因素包括：
-流動性持續(xù)惡化，尤其是大規(guī)模對外擔(dān)保導(dǎo)致獲得銀行融資的難度加大。
-FFO凈杠桿率持續(xù)高于3.5倍。
-扣除權(quán)益后凈債務(wù)與經(jīng)營性EBITDA比率持續(xù)高于3.0倍。
流動性和債務(wù)結(jié)構(gòu)
對外擔(dān)保規(guī)模龐大，資金來源有限：截至2022年底，光陽安泰有息債務(wù)總額約39億元，其中短期債務(wù)22億元人民幣。對外擔(dān)?？傤~為26億元人民幣。該公司持有可用現(xiàn)金14億元人民幣，未使用授信額度21億元人民幣，盡管這些為非承諾授信額度，但惠譽相信它們是足夠的，因為承諾授信額度在國內(nèi)并不常見。
光陽安泰的債務(wù)結(jié)構(gòu)中短期債務(wù)占比高，且因無法直接進(jìn)入債券和股票市場募資，銀行貸款是光陽安泰的唯一融資渠道。銀行每年對光陽安泰的信貸額度進(jìn)行評估并予以展期，多年來該公司的信貸總額較為穩(wěn)定。因此，惠譽預(yù)計該公司將對當(dāng)前的授信額度進(jìn)一步展期，以償付即將到期的債務(wù)。
發(fā)行人簡介
光陽安泰及其子公司主要從事不銹鋼和普碳鋼生產(chǎn)、鐵礦粉和鋼鐵產(chǎn)品交易以及融資租賃業(yè)務(wù)，其中融資租賃業(yè)務(wù)用于為上下游客戶提供服務(wù)。光陽安泰的不銹鋼和普碳鋼年產(chǎn)能分別為180萬噸和420萬噸。該公司是中國前十大不銹鋼生產(chǎn)商之一，也是規(guī)模最大的400系列不銹鋼生產(chǎn)商。
關(guān)鍵詞： 光陽安泰控股有限公司
