久期財(cái)經(jīng)訊，4月6日，惠譽(yù)確認(rèn)北京首都創(chuàng)業(yè)集團(tuán)有限公司(Beijing Capital Group Company Limited，簡(jiǎn)稱“首創(chuàng)集團(tuán)”)的長(zhǎng)期外幣和本幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)(IDR)為“BBB”。展望仍為負(fù)面?；葑u(yù)還確認(rèn)了Beijing Capital Polaris Investment Co., Ltd.10億美元中期票據(jù)計(jì)劃的評(píng)級(jí)為“BBB”。
與此同時(shí)，惠譽(yù)將首創(chuàng)華星國(guó)際投資有限公司(BCG Chinastar International Investment Limited，簡(jiǎn)稱“首創(chuàng)華星”)的長(zhǎng)期外幣IDR評(píng)級(jí)定為“BBB”。展望仍為負(fù)面。
負(fù)面展望反映了首創(chuàng)集團(tuán)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的物業(yè)和土地銷售表現(xiàn)疲弱，以及其去杠桿化計(jì)劃的高執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。此外，首創(chuàng)集團(tuán)的控股公司利息覆蓋率預(yù)計(jì)也將在中短期內(nèi)降至其負(fù)面評(píng)級(jí)閾值(2.0倍)以下。
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首創(chuàng)集團(tuán)的獨(dú)立信用狀況反映出首創(chuàng)集團(tuán)控股公司的財(cái)務(wù)狀況以及首創(chuàng)集團(tuán)三個(gè)核心業(yè)務(wù)板塊的綜合信用狀況——三個(gè)核心業(yè)務(wù)分別為環(huán)保、房地產(chǎn)(包括土地一級(jí)開發(fā)和社會(huì)保障性住房)和基礎(chǔ)設(shè)施?；葑u(yù)基于首創(chuàng)集團(tuán)的獨(dú)立信用狀況上調(diào)三個(gè)子級(jí)得出首創(chuàng)集團(tuán)的發(fā)行人違約評(píng)級(jí)，這源自惠譽(yù)根據(jù)其《政府相關(guān)企業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)》，就該公司與其所有者北京市國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)(北京市國(guó)資委)之間關(guān)聯(lián)性作出的評(píng)估結(jié)果。
首創(chuàng)華星是首創(chuàng)集團(tuán)旗下唯一直接持股的全資離岸融資平臺(tái)。惠譽(yù)依照其《母子公司評(píng)級(jí)關(guān)聯(lián)性標(biāo)準(zhǔn)》，將首創(chuàng)華星的評(píng)級(jí)與首創(chuàng)集團(tuán)的評(píng)級(jí)等同。
關(guān)鍵評(píng)級(jí)驅(qū)動(dòng)因素
房地產(chǎn)業(yè)務(wù)對(duì)評(píng)級(jí)至關(guān)重要：首創(chuàng)集團(tuán)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)由北京首創(chuàng)城市發(fā)展集團(tuán)有限公司(Beijing Capital City Development Group Co., Ltd.，簡(jiǎn)稱“首創(chuàng)城發(fā)”)運(yùn)營(yíng)，該業(yè)務(wù)占首創(chuàng)集團(tuán)資本投入的一半，是首創(chuàng)集團(tuán)信用狀況的主要驅(qū)動(dòng)因素。相較于信用狀況相似的同業(yè)，首創(chuàng)集團(tuán)房地產(chǎn)板塊的業(yè)務(wù)狀況弱于評(píng)級(jí)相當(dāng)?shù)耐瑯I(yè)，其規(guī)模較小，地域分布多元化程度較低，且市場(chǎng)地位較弱。首創(chuàng)城發(fā)2022年第四季度總合約銷售額同比下滑51%，降幅大于國(guó)有開發(fā)商平均水平(20%)。
首創(chuàng)城發(fā)因其國(guó)有企業(yè)地位而具有較強(qiáng)的財(cái)務(wù)靈活性，且旨在通過其在北京和天津的大型一級(jí)土地開發(fā)項(xiàng)目的進(jìn)程加快和價(jià)值變現(xiàn)來加快去杠桿化。該公司正在與當(dāng)?shù)卣懻摽尚械挠?jì)劃，預(yù)計(jì)將在2023年下半年取得進(jìn)展。然而，去杠桿化過程存在執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)，因此首創(chuàng)集團(tuán)的評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。
環(huán)境業(yè)務(wù)杠桿降低：惠譽(yù)認(rèn)為，首創(chuàng)集團(tuán)的子公司北京首創(chuàng)生態(tài)環(huán)保集團(tuán)股份有限公司(Beijing Capital Eco-Environment Protection Group Co. Ltd，簡(jiǎn)稱“首創(chuàng)環(huán)保集團(tuán)”)的信用狀況有所改善，由于資產(chǎn)處置和新項(xiàng)目的收益貢獻(xiàn)，其EBITDA凈杠桿降至8.0倍以下。首創(chuàng)環(huán)保集團(tuán)保持了穩(wěn)定的EBITDA利息覆蓋率，銀行貸款和資本市場(chǎng)渠道通暢。惠譽(yù)預(yù)計(jì)，當(dāng)首創(chuàng)環(huán)保集團(tuán)顯示出去杠桿化的記錄，尤其是在配置資產(chǎn)出售收益方面，惠譽(yù)將更積極地評(píng)估其信用狀況。
基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)部門信用狀況強(qiáng)勁：首創(chuàng)集團(tuán)基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)部門的信用狀況也有所改善。其EBITDA凈杠桿率在2021年降至3.6倍，惠譽(yù)預(yù)計(jì)2022年將保持在3.5倍左右，從2023年起將更低，原因是新生產(chǎn)線投產(chǎn)、政府補(bǔ)貼增加和資本支出受到控制。首創(chuàng)集團(tuán)目前正在處置杠桿率高且EBITDA貢獻(xiàn)有限的天津高速公路?；葑u(yù)認(rèn)為，這筆交易對(duì)首創(chuàng)集團(tuán)來說是有利的。
控股公司利息覆蓋倍數(shù)下降：惠譽(yù)預(yù)計(jì)，如果2023年及以后北京和天津的主要土地銷售沒有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，首創(chuàng)集團(tuán)的現(xiàn)金收入/毛利率比率將下降至2.0倍(負(fù)面評(píng)級(jí)閾值)以下。其中現(xiàn)金收入考慮了其核心子公司的股息收入、政府對(duì)社會(huì)保障房項(xiàng)目的補(bǔ)貼、主要土地出售和資產(chǎn)處置收益?？毓晒纠⒏采w的發(fā)展以北京和天津土地開發(fā)和銷售為準(zhǔn)。
與北京市政府的關(guān)聯(lián)性強(qiáng)：鑒于首創(chuàng)集團(tuán)由北京市國(guó)資委全資擁有，且須從事政府主導(dǎo)的業(yè)務(wù)，惠譽(yù)評(píng)定首創(chuàng)集團(tuán)的法律地位及政府持股和控制程度為“強(qiáng)”。 此外，由于該公司得到政府的股權(quán)和土地注入以及補(bǔ)貼等直接有形支持，惠譽(yù)評(píng)定該公司的政府以往支持力度為“強(qiáng)”。
若違約將帶來的社會(huì)影響為“弱”：惠譽(yù)認(rèn)為首創(chuàng)集團(tuán)對(duì)北京市政府具有重要性。然而，惠譽(yù)認(rèn)為首創(chuàng)集團(tuán)的政策性業(yè)務(wù)不太可能受到其債務(wù)違約的嚴(yán)重影響，因?yàn)榇说确?wù)主要依托既有的基礎(chǔ)設(shè)施，僅需較小規(guī)模的維護(hù)資本支出。首創(chuàng)集團(tuán)80%以上的資產(chǎn)來自市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)且分散的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，以及水處理和供應(yīng)業(yè)務(wù)。
若違約將帶來的融資影響為“中等”：惠譽(yù)認(rèn)為，首創(chuàng)集團(tuán)若違約將帶來的融資影響為“中等”，原因在于，鑒于該公司債務(wù)規(guī)模龐大，其若違約可能損害北京市以及北京市政府相關(guān)企業(yè)資本市場(chǎng)融資渠道的暢通程度。然而，首創(chuàng)集團(tuán)市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)可能令投資者認(rèn)為該公司的融資在一定程度上獨(dú)立于政府支持。
評(píng)級(jí)基于獨(dú)立信用狀況上調(diào)三個(gè)子級(jí)：首創(chuàng)集團(tuán)承接的政策性項(xiàng)目使得北京市政府有意愿為其提供支持。首創(chuàng)集團(tuán)的光年城項(xiàng)目被視作中國(guó)京津冀協(xié)同發(fā)展規(guī)劃的核心部分——京津冀協(xié)同發(fā)展規(guī)劃旨在將北京的非首都功能向周邊地區(qū)疏解。首創(chuàng)集團(tuán)若違約或會(huì)推遲這一戰(zhàn)略的實(shí)施。首創(chuàng)集團(tuán)總資產(chǎn)的10%左右來自其政府支持驅(qū)動(dòng)的基礎(chǔ)設(shè)施板塊，該板塊持續(xù)獲得政府大量補(bǔ)貼。因此，盡管該公司若違約將帶來的社會(huì)影響為“弱”，惠譽(yù)基于其獨(dú)立信用狀況上調(diào)三個(gè)子級(jí)(而非兩個(gè)子級(jí))得出首創(chuàng)集團(tuán)的評(píng)級(jí)。
首創(chuàng)華星的評(píng)級(jí)與首創(chuàng)集團(tuán)的評(píng)級(jí)等同：首創(chuàng)華星的評(píng)級(jí)與首創(chuàng)集團(tuán)的評(píng)級(jí)等同，主要源自兩者之間的強(qiáng)法律關(guān)聯(lián)性——首創(chuàng)華星半數(shù)以上的法定債務(wù)(按并表總債務(wù) + 外部擔(dān)保衡量)由首創(chuàng)集團(tuán)提供擔(dān)保。在首創(chuàng)華星于2023年3月18日償還3億美元高級(jí)票據(jù)后，這一比例降至50%。首創(chuàng)集團(tuán)致力于確保首創(chuàng)華星50%以上的法定債務(wù)持續(xù)由首創(chuàng)集團(tuán)提供擔(dān)保。首創(chuàng)華星作為首創(chuàng)集團(tuán)的一個(gè)部門接受管理。首創(chuàng)華星的全部董事在首創(chuàng)集團(tuán)擔(dān)任職務(wù)。
評(píng)級(jí)推導(dǎo)摘要
惠譽(yù)基于首創(chuàng)集團(tuán)三個(gè)核心業(yè)務(wù)板塊的加權(quán)平均信用狀況評(píng)定該公司的獨(dú)立信用狀況為"bb"。首創(chuàng)集團(tuán)的獨(dú)立信用狀況綜合考慮了房地產(chǎn)板塊(由首創(chuàng)城發(fā)運(yùn)營(yíng))處于"bb"區(qū)間，基礎(chǔ)設(shè)施板塊處于"bbb"區(qū)間的低位，以及環(huán)保板塊處于"b"區(qū)間的高位。
首創(chuàng)集團(tuán)法律地位及政府持股和控制程度為“強(qiáng)”，政府以往支持力度為“強(qiáng)”，若違約將帶來的社會(huì)影響為“弱”、帶來的融資影響為“中等”，與在市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)、競(jìng)爭(zhēng)激烈行業(yè)經(jīng)營(yíng)的其他政府相關(guān)企業(yè)的評(píng)估結(jié)果相似，如北京首都開發(fā)控股(集團(tuán))有限公司(北京首都開發(fā)控股(集團(tuán))有限公司，簡(jiǎn)稱“首開集團(tuán)”，BBB/穩(wěn)定，獨(dú)立信用狀況：bb)——該公司的評(píng)級(jí)亦基于其獨(dú)立信用狀況上調(diào)三個(gè)子級(jí)得出。
與首創(chuàng)城發(fā)最相似的同業(yè)是首開集團(tuán)——該公司也是北京市政府擁有的三家房企之一。首創(chuàng)城發(fā)的杠桿率(若包括天津和北京大興區(qū)土地的預(yù)估價(jià)值)與首開集團(tuán)(包括控股公司的表外資產(chǎn))的杠桿率相當(dāng)。首開集團(tuán)的權(quán)益銷售額(約350億元人民幣)高于首創(chuàng)城發(fā)的權(quán)益銷售額(約200億元人民幣)，首開集團(tuán)的回報(bào)效率(2%-3%)亦略勝一籌。此外，首開集團(tuán)在其核心市場(chǎng)的地位強(qiáng)于首創(chuàng)城發(fā)。
整體而言，惠譽(yù)認(rèn)為，首開集團(tuán)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)狀況優(yōu)于首創(chuàng)城發(fā)。然而，惠譽(yù)認(rèn)為，若首創(chuàng)城發(fā)可按計(jì)劃完成去杠桿，這兩家公司在獨(dú)立信用狀況方面仍具可比性。
首創(chuàng)環(huán)保集團(tuán)的財(cái)務(wù)指標(biāo)略弱于那些前幾年被惠譽(yù)授評(píng)SCP為“bb”級(jí)的同行。然而，其杠桿率正在下降到類似的水平，盡管其記錄仍有待確定。
首創(chuàng)環(huán)保集團(tuán)的杠桿率遠(yuǎn)高于北京環(huán)境衛(wèi)生工程集團(tuán)有限公司(Beijing Environment Sanitation Engineering Group Co., Ltd.，簡(jiǎn)稱“北京環(huán)衛(wèi)集團(tuán)”，BBB+/穩(wěn)定, SCP: bb)，但其建設(shè)-運(yùn)營(yíng)-移交項(xiàng)目的現(xiàn)金流可見度高于北京環(huán)境，后者的環(huán)衛(wèi)服務(wù)合同面臨續(xù)簽風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。
關(guān)鍵評(píng)級(jí)假設(shè)
本發(fā)行人評(píng)級(jí)研究中惠譽(yù)的關(guān)鍵評(píng)級(jí)假設(shè)包括：
- 首創(chuàng)城發(fā)信用狀況研究采用的假設(shè)亦應(yīng)用于首創(chuàng)集團(tuán)的評(píng)級(jí)研究。
- 首創(chuàng)經(jīng)中基于管理層時(shí)間表出售土地。
- 京港地鐵：根據(jù)公司提供的新線路運(yùn)營(yíng)時(shí)間表，2023年和2024年的收入將增長(zhǎng)10%。2023年和2024年的資本支出為每年10億元人民幣。
- 首創(chuàng)環(huán)保集團(tuán)：受防控影響，2022年?duì)I收同比增長(zhǎng)將降至15%，2023年恢復(fù)至32%，此后增長(zhǎng)溫和;資本支出(包括營(yíng)運(yùn)資本變化)持續(xù)保持在每年110億至120億元人民幣。
評(píng)級(jí)敏感性
首創(chuàng)集團(tuán)的評(píng)級(jí)敏感性：
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取正面評(píng)級(jí)行動(dòng)/上調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
- 若首創(chuàng)集團(tuán)的獨(dú)立信用狀況企穩(wěn)，則惠譽(yù)或會(huì)將首創(chuàng)集團(tuán)的發(fā)行人違約評(píng)級(jí)展望自負(fù)面調(diào)整至穩(wěn)定。
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取負(fù)面評(píng)級(jí)行動(dòng)/下調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
- 首創(chuàng)集團(tuán)三個(gè)核心業(yè)務(wù)部門的獨(dú)立信用狀況惡化。
- 首創(chuàng)集團(tuán)控股公司的現(xiàn)金收入與利息支出的比率持續(xù)低于2.0倍。
- 與北京市國(guó)資委的關(guān)聯(lián)性減弱。
首創(chuàng)華星的評(píng)級(jí)敏感性：
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取正面評(píng)級(jí)行動(dòng)/上調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
- 若首創(chuàng)集團(tuán)的發(fā)行人違約評(píng)級(jí)展望調(diào)整至穩(wěn)定，則惠譽(yù)會(huì)將首創(chuàng)華星的發(fā)行人違約評(píng)級(jí)展望自負(fù)面調(diào)整至穩(wěn)定。
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取負(fù)面評(píng)級(jí)行動(dòng)/下調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
- 首創(chuàng)集團(tuán)的發(fā)行人違約評(píng)級(jí)惡化。
- 與首創(chuàng)集團(tuán)的關(guān)聯(lián)性減弱，例如首創(chuàng)華星法定債務(wù)(債務(wù)加上外部擔(dān)保)中由首創(chuàng)集團(tuán)提供擔(dān)保的債務(wù)的比例降至50%以下。
流動(dòng)性及債務(wù)結(jié)構(gòu)
流動(dòng)性充足：截至2022年9月末，首創(chuàng)集團(tuán)的現(xiàn)金總額為490億元人民幣，足以支付其360億元人民幣的短期債務(wù)。2021年末，首創(chuàng)集團(tuán)擁有未使用的銀行授信額度1435億元人民幣，且其控股公司層面的股息收入持續(xù)高于的利息支出，因此惠譽(yù)預(yù)計(jì)，首創(chuàng)集團(tuán)的流動(dòng)性足以覆蓋其控股公司層面的利息支出。此外，首創(chuàng)集團(tuán)能夠回收子公司應(yīng)付款項(xiàng)以滿足自身的流動(dòng)性需求。
發(fā)行人簡(jiǎn)介
首創(chuàng)公司由北京市國(guó)資委全資擁有。自1995年資產(chǎn)重組以來，首創(chuàng)集團(tuán)確立了運(yùn)營(yíng)五項(xiàng)核心業(yè)務(wù)：1)供水與環(huán)保(水處理和固廢處理); 2)基礎(chǔ)設(shè)施(地鐵和高速公路); 3)房地產(chǎn)(土地一級(jí)開發(fā)和二級(jí)房地產(chǎn)開發(fā)); 4)金融服務(wù)與投資，包括為中小企業(yè)和農(nóng)業(yè)企業(yè)提供擔(dān)保; 5)文創(chuàng)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)。前三個(gè)板塊為集團(tuán)貢獻(xiàn)逾95%的營(yíng)收。
關(guān)鍵詞：
