久期財(cái)經(jīng)訊，7月5日，惠譽(yù)確認(rèn)中國(guó)海外宏洋集團(tuán)有限公司(China Overseas Grand Oceans Group Limited，簡(jiǎn)稱“中國(guó)海外宏洋集團(tuán)”，00081.HK)的長(zhǎng)期發(fā)行人違約評(píng)級(jí)(IDR)為“BBB”，展望“穩(wěn)定”?；葑u(yù)同時(shí)確認(rèn)中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的外幣高級(jí)無抵押評(píng)級(jí)及其擔(dān)保的未到期票據(jù)的評(píng)級(jí)為“BBB”。
惠譽(yù)采用自上而下的評(píng)級(jí)方法，基于中國(guó)海外宏洋集團(tuán)母公司中國(guó)海外發(fā)展有限公司(China Overseas Land & Investment Limited，簡(jiǎn)稱“中國(guó)海外發(fā)展”，00688.HK，A-/穩(wěn)定)“bbb+”的獨(dú)立信用狀況，下調(diào)一個(gè)子級(jí)得出中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的評(píng)級(jí)。鑒于中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的業(yè)務(wù)規(guī)模及其對(duì)實(shí)現(xiàn)中國(guó)住房建設(shè)目標(biāo)的重要性有限，惠譽(yù)預(yù)期，中國(guó)海外發(fā)展的最終母公司國(guó)有企業(yè)中國(guó)建筑股份有限公司(China State Construction Engineering Corporation Ltd，簡(jiǎn)稱“中國(guó)建筑”，601668.SH，A/穩(wěn)定)向中國(guó)海外發(fā)展提供的支持不會(huì)惠及中國(guó)海外宏洋集團(tuán)。
(相關(guān)資料圖)
中國(guó)海外宏洋集團(tuán)“bb”的獨(dú)立信用狀況受到其穩(wěn)健的市場(chǎng)地位、穩(wěn)健的杠桿率以及較高的財(cái)務(wù)靈活性的支持，但同時(shí)受到其小于同業(yè)的銷售規(guī)模的制約。
關(guān)鍵評(píng)級(jí)驅(qū)動(dòng)因素
強(qiáng)大母公司構(gòu)成評(píng)級(jí)支持因素：惠譽(yù)認(rèn)為，中國(guó)海外發(fā)展支持中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的意愿在運(yùn)營(yíng)層面為“高”，在戰(zhàn)略層面為“中等”，在法律層面為“低”。中國(guó)海外宏洋集團(tuán)在運(yùn)營(yíng)層面與中國(guó)海外發(fā)展的核心房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)密不可分;中國(guó)海外發(fā)展持續(xù)擴(kuò)大在一二線城市的業(yè)務(wù)布局，而與中國(guó)海外發(fā)展共用品牌的中國(guó)海外宏洋集團(tuán)則專注于強(qiáng)三四線城市。中國(guó)海外宏洋集團(tuán)在低線城市的業(yè)務(wù)對(duì)于中國(guó)海外發(fā)展這樣一家全國(guó)性房企而言有戰(zhàn)略意義。然而，中國(guó)海外宏洋集團(tuán)對(duì)中國(guó)海外發(fā)展的財(cái)務(wù)貢獻(xiàn)度較小，并且中國(guó)海外宏洋集團(tuán)和中國(guó)海外發(fā)展在法律層面的綁定(如擔(dān)保、交叉違約等)有限。
銷售穩(wěn)步回升：2022年中國(guó)海外宏洋集團(tuán)銷售額下降43%，低于市場(chǎng)平均水平(下降28%)?；葑u(yù)認(rèn)為，這是因?yàn)樵摴緦Ｗ⒂谛枨蟛荒敲磸?qiáng)勁的低線城市。該公司主要經(jīng)營(yíng)區(qū)域之一的長(zhǎng)三角地區(qū)在2022年上半年的銷售狀況受到了防控措施的影響?；葑u(yù)預(yù)計(jì)2023年的銷售額將同比增長(zhǎng)15%，6月至12月的月銷售額將達(dá)到35億元人民幣，與2022年的水平相似。中國(guó)海外宏洋集團(tuán)報(bào)告稱，截至2023年5月銷售額同比增長(zhǎng)35%，遠(yuǎn)好于市場(chǎng)8%的增幅，部分原因是2023年2月和3月出現(xiàn)了短暫的大幅反彈。
市場(chǎng)情緒不佳，集團(tuán)競(jìng)爭(zhēng)地位保持強(qiáng)勁：惠譽(yù)認(rèn)為，盡管中國(guó)低線城市的人口和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有所放緩，但中國(guó)海外宏洋集團(tuán)仍保持著強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)地位，并能從這些城市市場(chǎng)的復(fù)蘇中受益。在開展業(yè)務(wù)的40個(gè)城市中，有18個(gè)城市的銷售額排名前三。
杠桿率小幅上升：以凈債務(wù)/凈房地產(chǎn)資產(chǎn)衡量，中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的杠桿率從2021年的約30%上升至2022年的36%?；趦晌粩?shù)的銷售增長(zhǎng)預(yù)期，惠譽(yù)預(yù)計(jì)該公司2023年杠桿率將略有下降，而買地支出基本與2022年的水平相似，呈下降趨勢(shì)。截至2023年5月，中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的土地溢價(jià)總額僅為人民幣15億元，占同期合同銷售總額的7%。
管理層表示，中國(guó)海外宏洋集團(tuán)繼續(xù)積極參與土地招標(biāo)過程，但由于其經(jīng)營(yíng)所在地的部分城市的土地拍賣競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，其中一些是通過搖號(hào)分配系統(tǒng)解決的，因此截至2023年5月，該公司并未競(jìng)得很多項(xiàng)目。
HIBOR上調(diào)提高了融資成本：截至2022年底，中國(guó)海外宏洋集團(tuán)報(bào)告的加權(quán)平均利率從一年前的3.8%上升至4.8%。這一增長(zhǎng)主要是由于香港地區(qū)銀行同行業(yè)拆借利率(HIBOR)從2021年底的2.0%上升至2022年底的6.3%，部分被人民幣貸款成本從2021年底的4.8%下降至2022年底的4.4%所抵消。中國(guó)海外宏洋集團(tuán)約30%的債務(wù)是浮動(dòng)利率的港元貸款，管理層計(jì)劃在未來兩到三年內(nèi)用人民幣貸款來減少這一風(fēng)險(xiǎn)敞口。
惠譽(yù)的評(píng)級(jí)假設(shè)中國(guó)海外宏洋集團(tuán)將用在岸借款對(duì)部分港元浮動(dòng)利率債務(wù)進(jìn)行再融資，并在未來三年內(nèi)將港元浮動(dòng)利率債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)敞口降至20%。惠譽(yù)參考了基于惠譽(yù)全球經(jīng)濟(jì)展望的美元政策利率的變動(dòng)，以預(yù)測(cè)中國(guó)海外宏洋集團(tuán)基于HIBOR的銀行貸款的借貸成本?；葑u(yù)預(yù)計(jì)2023年平均利率將上升約40個(gè)基點(diǎn)，2024年將下降45個(gè)基點(diǎn)。
盈利能力觸底：中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的毛利率(GPM)從2021年的23.0%下降到2022年的14.4%，下降了8.6個(gè)百分點(diǎn)，原因是銷售價(jià)格疲軟，壓低了項(xiàng)目盈利能力和庫(kù)存減記(銷售成本下計(jì)入27億元人民幣)。這一減值約占2022年底報(bào)告的房地產(chǎn)開發(fā)庫(kù)存總額的2%。到2022年，不計(jì)減值，毛利率應(yīng)為19%。惠譽(yù)預(yù)計(jì)利潤(rùn)率將在2023年起觸底，因?yàn)樵摴靖鶕?jù)近年來更保守的售價(jià)假設(shè)，遵循內(nèi)部土地收購(gòu)指引。
評(píng)級(jí)推導(dǎo)摘要
中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的發(fā)行人違約評(píng)級(jí)比其母公司中國(guó)海外發(fā)展“bbb+”的獨(dú)立信用狀況低一個(gè)子級(jí)。中國(guó)海外宏洋集團(tuán)獨(dú)立信用狀況的制約因素在于，其權(quán)益銷售規(guī)模低于“bb”評(píng)級(jí)同業(yè)的水平。
惠譽(yù)預(yù)計(jì)，2022年中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的權(quán)益銷售額為340億元人民幣，低于中國(guó)金茂控股集團(tuán)有限公司(China Jinmao Holdings Group Limited，簡(jiǎn)稱“中國(guó)金茂”，00817.HK，BBB-/穩(wěn)定，SCP：bb+)和越秀地產(chǎn)股份有限公司(Yuexiu Property Company Limited，簡(jiǎn)稱“越秀地產(chǎn)”，00123.HK，BBB- 穩(wěn)定，SCP：bb)的800億元人民幣。但與北京首都開發(fā)控股(集團(tuán))有限公司(Beijing Capital Development Holding (Group) Co.，Ltd，簡(jiǎn)稱“首開集團(tuán)”，BBB/穩(wěn)定，SCP：bb)相當(dāng)，大于北京首創(chuàng)城市發(fā)展集團(tuán)有限公司(Beijing Capital City Development Group Co., Ltd.，簡(jiǎn)稱“北京首創(chuàng)城市發(fā)展”，BBB/負(fù)面，SCP：bb)的約200億元人民幣。另一方面，中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的杠桿率和資產(chǎn)負(fù)債表透明度優(yōu)于大多數(shù)“bb”類SCP的同行。
關(guān)鍵評(píng)級(jí)假設(shè)
中國(guó)海外宏洋集團(tuán)評(píng)級(jí)研究中惠譽(yù)的關(guān)鍵評(píng)級(jí)假設(shè)包括：
- 2023年合同銷售總額將增長(zhǎng)15% (截至2023年5月: 35%)，基于截至2023年5月的強(qiáng)勁復(fù)蘇(因?yàn)?022年的基數(shù)較低)，以及2024年的銷售持平;
- 2023年和2024年現(xiàn)金回款率將保持在95%以上的強(qiáng)勁水平(2022年:113%);
- 2023年新購(gòu)?fù)恋貥敲婷娣e與已售樓面面積之比為0.6倍，2024年為1.0倍(2022年為0.6倍);
- 2023年建筑支出占銷售額的55%，2024年占50%;
-加權(quán)平均利率將在2023年上升40個(gè)基點(diǎn)，2024年下降45個(gè)基點(diǎn)，基于惠譽(yù)對(duì)美元政策利率變動(dòng)的預(yù)測(cè)，以及惠譽(yù)對(duì)未來三年以港元計(jì)價(jià)的浮動(dòng)利率債務(wù)占該公司債務(wù)將下降預(yù)期，即從2022年底的30%降至20%。
- 2023年和2024年的派息率為20%(2022年為21%)。
評(píng)級(jí)敏感性
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取正面評(píng)級(jí)行動(dòng)/上調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
-惠譽(yù)認(rèn)為中國(guó)海外發(fā)展支持中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的意愿增強(qiáng)。
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取負(fù)面評(píng)級(jí)行動(dòng)/下調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
-惠譽(yù)認(rèn)為中國(guó)海外發(fā)展支持中國(guó)海外宏洋集團(tuán)的意愿減弱。
-惠譽(yù)下調(diào)中國(guó)海外發(fā)展的獨(dú)立信用狀況。
對(duì)于中國(guó)海外發(fā)展的SCP，惠譽(yù)在2023年7月5日的評(píng)級(jí)行動(dòng)評(píng)論中概述了以下敏感性:
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取正面評(píng)級(jí)行動(dòng)/上調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
-由于中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的高周期性和監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)在未來12至18個(gè)月內(nèi)不會(huì)采取正面評(píng)級(jí)行動(dòng)。
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取負(fù)面評(píng)級(jí)行動(dòng)/下調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
-公司凈負(fù)債/凈物業(yè)資產(chǎn)持續(xù)惡化至35%以上，可能導(dǎo)致SCP下降。
流動(dòng)性和債務(wù)結(jié)構(gòu)
流動(dòng)性充足：截至2022年底，中國(guó)海外宏洋集團(tuán)擁有無限制現(xiàn)金194億元人民幣，限制現(xiàn)金99億元人民幣(包括受監(jiān)管的預(yù)售收益)，短期債務(wù)122億元人民幣。公司總債務(wù)中約85%至90%來自銀行貸款，惠譽(yù)認(rèn)為銀行貸款的再融資風(fēng)險(xiǎn)低于信托貸款和資本市場(chǎng)債務(wù)。由于香港銀行同業(yè)拆息(HIBOR)上調(diào)，以及中國(guó)海外宏洋集團(tuán)持有大量以港元計(jì)價(jià)的浮動(dòng)利率債券，該公司報(bào)告的加權(quán)平均融資成本從2021年的3.8%上升至2022年的4.8%。
發(fā)行人簡(jiǎn)介
中國(guó)海外宏洋集團(tuán)是中國(guó)的一家中型房企，在低線城市居領(lǐng)先地位。該公司在其經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的40個(gè)城市中的18個(gè)城市位列前三(按2022年銷售額衡量)。
關(guān)鍵詞：
