9月8日，惠譽(yù)評(píng)級(jí)已確認(rèn)上饒市城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)集團(tuán)有限公司（上饒城投）的長(zhǎng)期外幣和本幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)為"BB+"，展望穩(wěn)定。惠譽(yù)同時(shí)確認(rèn)上饒城投高級(jí)無(wú)抵押債券的評(píng)級(jí)為"BB+"。
【資料圖】
惠譽(yù)將上饒城投視為政府相關(guān)企業(yè)，對(duì)該公司采用的評(píng)級(jí)方法是基于惠譽(yù)預(yù)期，政府在必要時(shí)為其提供特別支持的可能性很高?；葑u(yù)認(rèn)為，盡管地方政府對(duì)上饒城投間接持股，但該公司承擔(dān)公共職能，與地方政府關(guān)聯(lián)性強(qiáng)，因此惠譽(yù)未采用《母子公司評(píng)級(jí)關(guān)聯(lián)性標(biāo)準(zhǔn)》對(duì)上饒城投進(jìn)行評(píng)級(jí)。
關(guān)鍵評(píng)級(jí)驅(qū)動(dòng)因素
法律地位以及政府持股和控制程度：“強(qiáng)”
2023年8月末上饒市城市運(yùn)營(yíng)（控股）集團(tuán)有限公司（城控集團(tuán)）對(duì)上饒城投持股96.67%。惠譽(yù)對(duì)該指標(biāo) “強(qiáng)” 的評(píng)估結(jié)果反映了地方政府對(duì)上饒城投間接持股——盡管政府擁有對(duì)該公司的控制權(quán)。上饒城投的董事會(huì)成員及高管人員由上饒市政府直接任命，并通過(guò)城控集團(tuán)的股東上饒投資控股集團(tuán)有限公司向地方政府報(bào)告其年度投融資計(jì)劃和項(xiàng)目狀況。
政府以往支持力度：“強(qiáng)”
上饒城投的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性在一定程度上依賴于地方政府的支持。2022年該公司獲得政府補(bǔ)貼4.47億元人民幣。地方政府分別于2021年和2022年向上饒城投注入額外實(shí)收資本6億元和9億元人民幣，以降低其高杠桿率。此外，2022年政府還向上饒城投注入創(chuàng)收資產(chǎn)，并下發(fā)政府專項(xiàng)債額度共計(jì)13億元人民幣。上饒城投與遺留項(xiàng)目有關(guān)的部分債務(wù)將由地方政府償還。
違約帶來(lái)的社會(huì)影響：“中等”
惠譽(yù)預(yù)期，作為上饒市最大的基礎(chǔ)設(shè)施開(kāi)發(fā)商，上饒城投將繼續(xù)承接城市開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，這體現(xiàn)了該公司在當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)領(lǐng)域的重要性。2022年上饒市的城鎮(zhèn)化率為55.94%，低于中國(guó)常住人口城鎮(zhèn)化率65.22%的水平，這意味著該市將持續(xù)進(jìn)行城市開(kāi)發(fā)項(xiàng)目投資。然而，上饒城投若違約未必會(huì)造成實(shí)質(zhì)性的服務(wù)中斷，因其子公司可能會(huì)繼續(xù)提供相關(guān)服務(wù)，且當(dāng)?shù)仄渌髽I(yè)亦可能代其履行相關(guān)職責(zé)以確保項(xiàng)目得以繼續(xù)實(shí)施。
違約帶來(lái)的融資影響：“很強(qiáng)”
上饒城投在按地方政府開(kāi)發(fā)計(jì)劃為上饒市城市開(kāi)發(fā)項(xiàng)目提供融資方面發(fā)揮重要作用。該公司向包括政策性銀行在內(nèi)的各類金融機(jī)構(gòu)借款，也直接從市場(chǎng)上融資。2022年上饒城投的未償貸款為640億元人民幣，相當(dāng)于地方政府債務(wù)的57%?；葑u(yù)認(rèn)為，上饒城投若違約可能會(huì)降低市場(chǎng)對(duì)向政府相關(guān)企業(yè)放貸的信心，因其大部分債務(wù)與城市開(kāi)發(fā)項(xiàng)目相關(guān)。該公司若違約也可能嚴(yán)重削弱其他項(xiàng)目的融資渠道和融資能力。
獨(dú)立信用狀況
上饒城投"b"的獨(dú)立信用狀況是基于該公司“中等”的營(yíng)收穩(wěn)定性和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)及其較高的凈杠桿率?；葑u(yù)亦將上饒城投在可比地區(qū)經(jīng)營(yíng)相似業(yè)務(wù)的同業(yè)納入對(duì)其獨(dú)立信用狀況的考量。
營(yíng)收穩(wěn)定性“中等”
2022年上饒城投核心業(yè)務(wù)即委托代建業(yè)務(wù)（包括基礎(chǔ)設(shè)施、土地開(kāi)發(fā)和安置房建設(shè)）對(duì)其營(yíng)收的貢獻(xiàn)率自2020年的64%降至25%，原因是其收購(gòu)福建省閩發(fā)鋁業(yè)股份有限公司29.99%股權(quán)后鋁業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張，其收入占營(yíng)收的46%?；葑u(yù)預(yù)期，上饒城投的核心業(yè)務(wù)需求將隨經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)而波動(dòng)，因?yàn)樵撔枨笤诤艽蟪潭壬鲜艿缴橡埵姓w經(jīng)濟(jì)發(fā)展的驅(qū)動(dòng)。上饒市穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和上饒城投多元化的項(xiàng)目組合部分抵消了客戶集中度帶來(lái)的影響。
運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)“中等”
惠譽(yù)預(yù)計(jì)，上饒城投委托代建業(yè)務(wù)的成本波動(dòng)不會(huì)很大。由于潛在的成本波動(dòng)因采用成本加成合同而得到緩解，該公司的毛利率在8%左右?；葑u(yù)預(yù)計(jì)，為上饒城投提供毛利率保障的合同框架將繼續(xù)納入地方政府對(duì)公司有利的政策。自疫情中逐步恢復(fù)亦或推動(dòng)公司利潤(rùn)率上行?；葑u(yù)預(yù)期，供應(yīng)成本上漲部分在現(xiàn)有合同框架下可收回，但從地方政府收款或存在延遲。
財(cái)務(wù)狀況“較弱”
上饒城投依賴政府注資和債務(wù)融資來(lái)進(jìn)行城市開(kāi)發(fā)?；诨葑u(yù)的評(píng)級(jí)案例預(yù)測(cè)，2027年該公司的凈杠桿率將達(dá)到逾60倍，因此惠譽(yù)評(píng)估其財(cái)務(wù)狀況為 “較弱” 。杠桿率高企是由于上饒城投公共服務(wù)項(xiàng)目持續(xù)的資本支出需求，以及城市開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)屬性導(dǎo)致其盈利能力承壓。不過(guò)，上饒城投的資本市場(chǎng)融資渠道通暢且擁有充裕的流動(dòng)性緩沖應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的短期沖擊。
評(píng)級(jí)推導(dǎo)摘要
惠譽(yù)根據(jù)其《政府相關(guān)企業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)》中的四大因素以及基于其《公共服務(wù)類營(yíng)收支持企業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)》評(píng)定的上饒城投"b"的獨(dú)立信用狀況，得出該公司的評(píng)級(jí)。
評(píng)級(jí)敏感性
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取負(fù)面評(píng)級(jí)行動(dòng)/下調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
- 惠譽(yù)下調(diào)關(guān)于上饒市政府向上饒城投提供補(bǔ)貼、補(bǔ)助或國(guó)家政策法規(guī)允許的其他合規(guī)資源的能力的信用觀點(diǎn)；
- 上饒城投與政府的關(guān)聯(lián)性或政府支持上饒城投的意愿減弱，可能導(dǎo)致惠譽(yù)下調(diào)該公司評(píng)級(jí)。
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取正面評(píng)級(jí)行動(dòng)/上調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
- 惠譽(yù)上調(diào)關(guān)于上饒市政府向上饒城投提供補(bǔ)貼、補(bǔ)助或國(guó)家政策法規(guī)允許的其他合規(guī)資源的能力的信用觀點(diǎn)；
- 上饒城投與政府的關(guān)聯(lián)性或政府支持上饒城投的意愿增強(qiáng)，可能導(dǎo)致惠譽(yù)上調(diào)該公司評(píng)級(jí)。
流動(dòng)性及債務(wù)結(jié)構(gòu)
持續(xù)的項(xiàng)目投資及漫長(zhǎng)的收款期或令上饒城投的流動(dòng)性承壓，且該公司將繼續(xù)高度依賴債務(wù)再融資。2022年上饒城投持有非受限制現(xiàn)金總額22億元人民幣。2022年該公司質(zhì)押資產(chǎn)僅占其總資產(chǎn)的7%，或凈資產(chǎn)的21%。上饒城投的已發(fā)行債務(wù)占其債務(wù)總額的54%，包括美元債券和5億元人民幣永續(xù)債券。
發(fā)行人簡(jiǎn)介
上饒城投為江西省上饒市基礎(chǔ)設(shè)施、土地開(kāi)發(fā)和安置房建設(shè)等公共服務(wù)項(xiàng)目提供資金并實(shí)施管理。這些項(xiàng)目依地方政府的指示進(jìn)行，而相關(guān)政策若發(fā)生變化將可能對(duì)上饒城投的核心業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響。
關(guān)鍵詞：
